1、中文 5060 字 财务风险本科毕业论文外文翻译 财务风险重要性分析 作者： Sohnke M. Bartram, Gregory W. Brown, and Murat Atamer 起始页码： 1-7 出版日期（期刊号）： September 2009,Vol. 2, No. 4(Serial No. 11) 出版单位： Theory and Decision, DOI 10.1007/s11238-005-4590-0 译文： 摘 要： 本文探讨了美国 大型 非金融企业 从 1964 年至 2008 年股票价格风险的决定 小性 因素。我们 通过相关 结构以及简化模型，研究诸如债务总额，债
2、务期限，现金持有量，及股利政策 等 公司财务特征 ， 我们发现，股票价格风险主要通过经营和资产特点，如企业年龄，规模，有形资产，经营性现金流 及其 波动的水平 来体现。 与此相反，隐含的 财务 风险普遍偏低， 且比产权比率 稳定。在过去 30 年 ， 我们 对 财务风险采取的措施有所 减少 ， 反而对股票波动 （如独特性风险） 采取 的措施 逐渐增加 。因此，股票价格风险 的 记载趋势 比 公司的资产风险趋势 更具代表性 。 综合二者 ，结果表明，典型的美国公司谨慎管理的财政政策大大降低了 财务 风险。因此，现在看来微不足 道的剩余 财务 风险相对底层的非金融公司 为一 典型 的 经济风险。
3、关键词： 资本结构 ；财务 风险 ； 风险管理 ； 企业融资 1 绪论 2008 年的金融危机 对 金融杠杆的作用 产生重大影响 。毫无疑问， 向 金融机构 的巨额举债 和 内部 融资 均有风险 。事实上，有证据表明，全球主要银行 精心策划 的杠杆（如通过抵押贷款和担保债务）和所谓的 “ 影子银行系统 ” 可能是最近的经济和金融混乱的根本原因。财务杠杆在非金融企业的作用不太明显。迄今为止，尽管资本市场已困 在危机中 ， 美国非金融部门的问题相比金融业 的 困境 来说显得微不足道 。例如，非金融企业破产 机遇仅限于 自 20 世纪 30 年代大萧条以来的最大经济衰退 。事实上，非金融公司申请破产
4、的事件大都发生在美国各行业（如汽车制造业，报纸，房地产）所面临的基本经济压力 即 金融危机之前。这令人惊讶的事实引出了一个问题 “ 非金融公司的财务风险是如何重要 ？ ” 。 这个问题的核心是 关于 公司的总风险以及公司风险组成 部分 的 各 决定因素的不确定性。 最近在资产定价 和 企业融资再度引发 的两个 学术研究 中 分析 了 股票价格风险利率。 一系列的 资产 定价 文献探讨了 关于 卡贝尔 等 的 发现 。 （ 2001） 在过去的 40 年 ，公司特定（特有）的风险有增加的趋势。 相关 的工作表明，个别 风险可能是一个价格风险因素（见戈亚尔和克莱拉， 2003 年）。也关系到 牧师
5、和 维罗妮卡 的工作 研究 结果 （ 2003 年），显示投资者 对 公司盈利能力是其特殊风险 还是 公司价值不确定的重要决定因素。其他研究（如 迪切夫 ， 1998 年，坎贝尔 ， 希尔舍 ，和 西拉吉 ， 2008）已经研究了股票，债券价格波动的作用。 然而，股票价格风险实证研究的大部分工作需要提供资产风险或试图解释特有风险的趋势。与此相反，本文 从 不同的 角度 调查 股票 价格风险。首先，我们 通过在公司经营中 有关的产品所固有的风险（即，经济或商业风险） 来 考虑为企业融资业务风险，和企 业运营有关的财务风险 （即，金融风险）。第二，我们试图评估经济和 财务 风险的相对重要性 以及
6、对金融政策的影响。 莫迪利亚尼和米勒提早研究（ 1958）认为，财政政策可以在很大程度上 与 公司价值无关，因为投资者可以通过 咨询 许多金融公司 最终 以较低的成本 入资 （即，通过自制的杠杆） 同时 运作良好的资本市场应该可以区分金融 危机 和经济危机。尽管如此，金融政策，如增加债务资本结构，可以放大 财务 风险。相反，对企业风险管理最近的研究表明，企业 通过发行金融衍生品 也可以减少 企业风险和增加企业价值。然而， 本研究的动机往往是 与 金融危机 有关的巨额 成本 或其他相关费用 和 与财务杠杆 有关的市场缺陷。实证研究 表明 金融危机 如何侵蚀 一家典型上市公司的 巨额 帐户。 我们
7、试图通过直接处理公司风险因素分析整体经济和金融风险的作用。在我们的分析 过程 中，我们利用了美国非金融公司的大样本。我们确定的股票价格风险的最重要决定因素（波动性）视为通过 财务 杠杆 将 资产转化为股权的财政政策。因此，在整个论文中，我们考虑了 连接 资产波动和 股权 波动 的 财务杠杆。 由此可知， 财务杠杆 可以衡量资产和股权的波动性 。由于财政政策是由 经营者 （ 或 经 营者 ）决定， 因此 我们应该注意与 企业资产和 运营有关 的金融政策的影 响。具体来说，我们研究了以前的研究表明 的 各种 特点 ，并尽可能明确区分与公司 运营有关的风险 （即决定经济的风险因素）和 与企业融资有关
8、的风险 （即财务风险的决定因素）。然后，我们使经济风险 成为 利兰和托夫特（ 1996） 模型 或者 是 降低财务杠杆的模型 中财政 政策的决定 性 因素。采用 结构模型的优点是，我们能够考虑，无论是 有关 财务及经营问题的一些 可能性 因素（如分红）， 还是 一般破产决定， 且为 财政政策内生性的可能性。 我们 代理的 公司风险是从股票每天回报率的标准差而得 的 普通股的收益波动性计算 而来 。我们代理的经济风险是用来 维护 的公司的业务 和资产，确定产生的现金流量的过程为公司的本质特征。例如，企业规模和年龄 可以衡量 企业 的 成熟度 ； 有形资产（厂房，财产和设备） 代表 一个公司 的
9、“ 硬 件 ” ； 资本开支衡量资本密集度以及 企业发展 潜力。营业利润 及其 波动性 可以衡量 现金流量的及时性和 存在的 风险。要了解公司财务风险的影响因素，我们 需 考察总债务，债务期限，股息支出，以及现金和短期投资。 我们分析的 核心 结果是惊人的：一个典型公司经济风险 的决定性因素可以 解释 绝大多数 股票 的 波动性变化。相应地，隐含 的 财务杠杆远远比 看到的 负债比率低。具体来说，我们在 涵盖 1964 年至 2008 年 的样本 中 平均实际 净财务 （市场） 杠杆 约为 1.50，而我们的估计值 （根据型号不同规格，估计技术） 在 1.03 和 1.11 之间。这表明，企业
10、可能采取其他金融政策管理金融风险，从而 将 有效杠杆降低 到 几乎可以忽略不计的水平。这些政策可能包括动态调整财务变量，如债务水平，债务期限，或现金控股（见如 阿查里雅 ， 阿尔梅达 ，和 坎佩洛 ， 2007）。此外，许多公司也利用诸如金融衍生工具，与投资者的合同安排（如信贷额度，债务合同要求规定，或在供应商合同应急费用），车辆特殊用途（特殊目的公司）使用明确的金融风险管理技术，或其他替代风险转移技 术。 对股票波动性 产生 影响的经济风险因素预测的迹象通常非常显 著 。此外，影响的幅度 也 是巨大的。我们发现，股权 会随着企业规模 和年龄 的大小而 波动。这是直观的，因为大型和成熟的企业通
11、常有反映 资本 报酬波动 的 较稳定业务范围。资本支出的减少对 股票的波动 影响 较弱。与牧师和韦罗内西（ 2003 年）的预测相一致，我们发现，具有较高的盈利能力和较低的利润波动性的公司股票的波动性较低。这表明， 有 更高，更稳定的经营性现金流量的公司破产的可能性较小，因此 存在 潜在风险 的可能性 较小。在 所有的 经济风险因素 中 ，公司规模，利润波动及股利政策对股票 波动性的的影响突出。不像以前的一些研究中，我们对增加总公司杠杆风险 的 财政政策的内生性精心 研究证实 。否则，金融风险与总风险 存在不确定的关系 。 鉴于大量 关于 财政政策文献的 研究 ，毫不奇怪，至少部分金融变量由企
12、业 存在的经济风险决定。不过，具体的调查结果有些出人意料。例如，在一个简单的模型 中 ，资本结构，股利支出 会 增加财务杠杆，因为它们代表了一个企业（即增加的净债务）的现金流出。我们发现，股息与 低 风险有关。这表明，分红没有金融政策 和 作为一个公司运营特点的产品 那么多 （例如，有限的增长机会成熟的公司）。我们也估计不同的风险 因素随时间变化的敏感性 不同 。我们的研究结果表明，大多数关系都相当稳定。一个例外是 1983 年之前 企业年龄 往往 与 风险 是恒定的正相关关系 ， 而之后 一直 与 风险持续负相关 关系 。这与布朗和卡帕迪亚（ 2007 年）的调查结果 相吻合 ，最新趋势是独特性风险 与 在股票上市 的 年轻 、 高风险公司 密切相关 。 也许最有趣的 是 我们的分析结果，过去 30 年 ，在 隐含的金融杠杆下降的同时，股票 的价格风险（如独特性风险）似乎一直在增加。事实上，从我们的结构模型 来看隐含的 财务 杠杆， 在 我们的样本中 调停在 近 1.0（即无杠杆）。这有几个可能的原因。首先， 在过去 30 年， 非金融企业的总负债率稳步下降，所以我们的隐含杠杆也应减少。第二，企业 显著 增加现金持有量，这样 ， 净债务（债务减去现金和短期投资）
